Η MercadoLibre είναι σήμερα φθηνότερη από ποτέ. Παρόλο που στα χαρτιά δεν φαίνεται καθόλου έτσι.
Η MercadoLibre $MELI μόλις ανακοίνωσε τα αποτελέσματα του β' τριμήνου 2026 και ειλικρινά – αυτού του είδους τα αποτελέσματα θέλω να βλέπω από μια εταιρεία που κατέχω μακροπρόθεσμα.
Αν κάποιος κοιτάξει μόνο την κερδοφορία, πιθανότατα θα δει πρόβλημα.
Το λειτουργικό περιθώριο, δηλαδή το operating margin, μειώθηκε από 12,2% σε 6,7%.
Το λειτουργικό εισόδημα, δηλαδή το operating income, μειώθηκε κατά 17%.
Το καθαρό εισόδημα, δηλαδή το net income, μειώθηκε κατά 11% στα 466 εκατ. δολάρια.
Τα κέρδη ανά μετοχή (EPS - Earnings Per Share) μειώθηκαν από 10,31 δολάρια σε 9,19 δολάρια.
Η μετοχή υποχωρεί μετά τα αποτελέσματα.
Και ο δείκτης trailing P/E (Price-to-Earnings – λόγος τιμής μετοχής προς κέρδη των τελευταίων 12 μηνών) εξακολουθεί να κυμαίνεται κάπου στις υψηλές 40 φορές.
Στα χαρτιά λοιπόν, η MELI σίγουρα δεν φαίνεται φθηνή μετοχή.
Όμως μετά αρχίζω να κοιτάζω τι πραγματικά συμβαίνει στην ίδια την επιχείρηση.
Και βλέπω μια εντελώς διαφορετική ιστορία.
50% αύξηση εσόδων. Σε μια εταιρεία αυτού του μεγέθους.
Τα καθαρά έσοδα + χρηματοοικονομικά έσοδα έφτασαν τα 10,17 δισ. δολάρια.
Σε ετήσια βάση:
+50%.
Είναι η ταχύτερη ανάπτυξη των τελευταίων τεσσάρων ετών και ταυτόχρονα πάνω από 30 συνεχόμενα τρίμηνα που η MercadoLibre αναπτύσσεται με ρυθμό άνω του 30% YoY (Year over Year – σε ετήσια βάση).
Πάνω από 30 τρίμηνα.
Πάνω από 7,5 χρόνια.
Και αντί να επιβραδύνουν, μόλις επιτάχυναν στο 50%.
Έσοδα από εμπόριο +50%.
Έσοδα από fintech +49%.
Ο όγκος ακαθάριστων εμπορευμάτων (GMV - Gross Merchandise Volume – συνολική αξία αγαθών που πωλήθηκαν μέσω του marketplace) έφτασε περίπου τα 22 δισ. δολάρια και αυξήθηκε κατά 44% σε δολάρια.
Ο συνολικός όγκος πληρωμών (TPV - Total Payment Volume) μέσω Mercado Pago ξεπέρασε για πρώτη φορά τα 100 δισ. δολάρια και αυξήθηκε κατά 56%.
795 εκατομμύρια πωληθέντα είδη, +45%.
89 εκατομμύρια ενεργοί αγοραστές, +26%.
Είδη ανά αγοραστή, δηλαδή ο αριθμός ειδών που αγοράστηκαν ανά αγοραστή, +14%.
Έσοδα από διαφημίσεις +73%.
Μηνιαίοι ενεργοί χρήστες Mercado Pago (MAU - Monthly Active Users) +30% στα 88 εκατομμύρια.
Υπό διαχείριση περιουσιακά στοιχεία (AUM - Assets Under Management – αξία περιουσιακών στοιχείων πελατών στο χρηματοοικονομικό οικοσύστημα) +68% στα 23 δισ. δολάρια.
Δεν πρόκειται για επιχείρηση της οποίας η οικονομία καταρρέει.
Πρόκειται για μια επιχείρηση που αναπτύσσεται τρελά.
Γιατί λοιπόν μειώνεται το περιθώριο κέρδους;
Επειδή η MercadoLibre επενδύει.
Επιθετικά.
Δωρεάν αποστολή.
Εφοδιαστική αλυσίδα.
Πιστωτικές κάρτες.
Mercado Pago.
MELI+.
Διασυνοριακό εμπόριο.
1P (First Party – άμεσες πωλήσεις όπου η MELI αγοράζει η ίδια αγαθά και τα μεταπωλεί στους πελάτες).
Διαφήμιση.
AI (Artificial Intelligence – τεχνητή νοημοσύνη).
Και ακριβώς εδώ πιστεύω ότι πολλοί επενδυτές βλέπουν τη MELI εντελώς αντίθετα από μένα.
Δεν θέλω αυτή τη στιγμή από μια τέτοια επιχείρηση να μεγιστοποιήσει τα κέρδη ανά μετοχή για τους επόμενους 12 μήνες.
Αν η διοίκηση έχει τη δυνατότητα να επενδύσει ένα επιπλέον δολάριο πίσω στην εταιρεία με υψηλή απόδοση και έτσι να διευρύνει την ανταγωνιστική της τάφρο (moat – μακροπρόθεσμο ανταγωνιστικό πλεονέκτημα), θέλω να το κάνει.
Η διοίκηση μάλιστα λέει ανοιχτά ότι η λειτουργική μόχλευση – η ικανότητα να αυξάνει τα κέρδη ταχύτερα από το κόστος όσο η επιχείρηση μεγαλώνει – υπάρχει, αλλά τις εξοικονομήσεις που προκύπτουν τις επανεπενδύει συνειδητά πίσω σε περαιτέρω ανάπτυξη.
Και ήδη αρχίζουμε να βλέπουμε τα αποτελέσματα αυτών των επενδύσεων.
Ο πιο σημαντικός αριθμός της αναφοράς κατά τη γνώμη μου δεν είναι το +50% έσοδα
Είναι:
Χρήστες οικοσυστήματος +37%.
Δηλαδή πελάτες που χρησιμοποιούν ταυτόχρονα το Mercado Libre και το Mercado Pago.
Και αυτό είναι εξαιρετικά σημαντικό για ολόκληρη την επενδυτική θέση.
Ένας τέτοιος πελάτης δημιουργεί περίπου:
+70% υψηλότερο GMV ανά χρήστη σε σύγκριση με χρήστη μόνο του Marketplace.
Σχεδόν +90% υψηλότερο TPV ανά χρήστη σε σύγκριση με χρήστη μόνο του Fintech.
Και η διοίκηση τους χαρακτηρίζει ως το πιο πολύτιμο κομμάτι της.
Αυτή είναι κατά τη γνώμη μου η πραγματική ανταγωνιστική τάφρος της MercadoLibre.
Marketplace → εφοδιαστική αλυσίδα → Mercado Pago → πιστωτική κάρτα → MELI+ → Ads → περισσότερα δεδομένα → καλύτερη αξιολόγηση πιστωτικού κινδύνου → υψηλότερη δέσμευση → περισσότερες αγορές.
Και πάλι από την αρχή.
Κάθε πρόσθετη υπηρεσία κάνει τα υπόλοιπα μέρη του οικοσυστήματος πιο πολύτιμα.
Γι' αυτό δεν αρκεί ένας ανταγωνιστής να δημιουργήσει ένα καλύτερο e-shop.
Θα έπρεπε ταυτόχρονα να ανταγωνιστεί την εφοδιαστική αλυσίδα της MercadoLibre, το Mercado Pago, τις πιστώσεις, τις κάρτες, τη διαφήμιση, το πρόγραμμα επιβράβευσης και την τεράστια βάση χρηστών.
Η ανταγωνιστική τάφρος δεν διευρύνεται γραμμικά.
Τα επιμέρους μέρη ενισχύονται αμοιβαία.
Η Βραζιλία δείχνει όμορφα γιατί είμαι διατεθειμένος να δεχτώ χαμηλότερα περιθώρια
Η MercadoLibre πριν από ένα χρόνο μείωσε πιο επιθετικά το όριο για δωρεάν αποστολή.
Βραχυπρόθεσμα;
Υψηλότερο κόστος και χαμηλότερο περιθώριο.
Μακροπρόθεσμα;
GMV ουδέτερο από άποψη νομίσματος (αύξηση GMV απαλλαγμένη από την επίδραση των συναλλαγματικών ισοτιμιών) στη Βραζιλία +39%.
Αριθμός πωληθέντων ειδών +56%.
Οι πελάτες αγοράζουν συχνότερα, σε περισσότερες κατηγορίες και οι νέες κοορτές επιδεικνύουν υψηλότερη διατήρηση παραμονής – δηλαδή μεγαλύτερο μέρος των νέων πελατών παραμένει και συνεχίζει να χρησιμοποιεί το MELI.
Αυτή είναι ακριβώς η απόδοση επένδυσης που θέλω να βλέπω.
Η εταιρεία αγοράζει με βραχυπρόθεσμο περιθώριο αλλαγή στη συμπεριφορά του πελάτη.
Και αν αυτός ο πελάτης παραμείνει στο οικοσύστημα για άλλα 5, 10 ή 15 χρόνια, η συνολική του αξία κατά τη διάρκεια ζωής – η συνολική αξία που θα αποφέρει στην εταιρεία στη διάρκεια της ζωής του – μπορεί να είναι εντελώς διαφορετική από το κόστος αποστολής που η MELI επωμίζεται σήμερα.
Και έπειτα υπάρχει το Mercado Pago
Δεν είναι πια κάποιο βοηθητικό του Marketplace.
TPV 101 δισ. δολάρια.
88 εκατομμύρια MAU.
23 δισ. δολάρια AUM.
Πιστωτικό χαρτοφυλάκιο άνω των 16 δισ. δολαρίων, +75%.
Χαρτοφυλάκιο πιστωτικών καρτών 7,7 δισ. δολάρια, +91%.
Σε ένα μόνο τρίμηνο εξέδωσαν 2,6 εκατομμύρια νέες πιστωτικές κάρτες.
Και αυτό είναι ταυτόχρονα ο μεγαλύτερος κίνδυνος αλλά και μία από τις μεγαλύτερες ευκαιρίες της MELI.
Ένας νέος πελάτης πιστωτικής κάρτας σήμερα δεν είναι μέγιστα κερδοφόρος.
Ακριβώς το αντίθετο.
Το NIMAL των πιστωτικών καρτών είναι αυτή τη στιγμή -2,5%.
Το NIMAL (Net Interest Margin After Losses – καθαρό περιθώριο επιτοκίου μετά από ζημιές) δείχνει απλουστευμένα πόσα κερδίζει η MELI από το πιστωτικό χαρτοφυλάκιο αφού αφαιρεθούν τα κόστη χρηματοδότησης και οι προβλέψεις για επισφαλή δάνεια σε σχέση με το μέγεθος του πιστωτικού χαρτοφυλακίου.
Στις νέες κάρτες η τιμή αυτή είναι προς το παρόν αρνητική, επειδή η MELI προσθέτει νέους πελάτες εξαιρετικά γρήγορα. Οι νέες κοορτές έχουν στην αρχή υψηλότερο κόστος απόκτησης και υψηλότερες προβλέψεις για πιθανές πιστωτικές ζημιές.
Ωστόσο, η διοίκηση δείχνει ότι οι παλαιότερες κοορτές βελτιώνονται καθώς ωριμάζουν και αναμένει την ίδια εξέλιξη και για τις σημερινές κοορτές.
Το συνολικό NIMAL έχει ήδη βελτιωθεί σε τριμηνιαία βάση κατά 3 ποσοστιαίες μονάδες στο 20,7%.
Και ακόμα πιο ενδιαφέρον:
Οι κάτοχοι πιστωτικής κάρτας έχουν σύμφωνα με τη MELI 2–3 φορές μεγαλύτερη πιθανότητα να παραμείνουν χρήστες οικοσυστήματος.
Άρα η κάρτα δεν είναι απλώς ένα προϊόν στο οποίο θέλουν να κερδίσουν τόκους.
Είναι ένα εργαλείο για να δέσουν τον πελάτη με ολόκληρο το οικοσύστημα.
Φυσικά – ο πιστωτικός κίνδυνος δεν πρέπει να αγνοηθεί
Δεν θέλω να φοράω ροζ γυαλιά εδώ.
Ένα πιστωτικό βιβλίο που αναπτύσσεται κατά 75% ετησίως είναι τεράστιο νούμερο.
Με τέτοιο ρυθμό ανάπτυξης θέλω να παρακολουθώ πολύ προσεκτικά την ποιότητα των νέων κοορτών, τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια (NPL) και το NIMAL.
Τα NPL (Non-Performing Loans – προβληματικά ή μη εξυπηρετούμενα δάνεια) είναι μία από τις μετρήσεις που μας δείχνει την ποιότητα του πιστωτικού χαρτοφυλακίου.
Προς το παρόν η ποιότητα του χαρτοφυλακίου φαίνεται καλή.
NPL 15–90 ημερών, δηλαδή δάνεια 15 έως 90 ημερών μετά τη λήξη τους:
Συνολικό χαρτοφυλάκιο: 7,0%.
Πιστωτικές κάρτες: 4,6%.
Και οι δύο τιμές είναι σύμφωνα με την εταιρεία κοντά σε ιστορικά χαμηλά.
Αλλά αυτή είναι ακριβώς η μέτρηση στην οποία η θέση μου μπορεί να αλλάξει.
Αν η πιστωτική επέκταση συνεχίσει να αυξάνεται κατά 50–70%, αλλά τα NPL αρχίσουν να αυξάνονται απότομα και οι ώριμες κοορτές δεν γίνουν πιο κερδοφόρες, έχουμε πρόβλημα.
Παρ' όλα αυτά, δεν το βλέπω ακόμα.
Βλέπω επιθετική ανάπτυξη με ακόμα πολύ καλή ποιότητα ενεργητικού.
Και οι ταμειακές ροές;
Και εδώ είναι καλό να κοιτάξουμε κάτω από την επιφάνεια.
Οι προσαρμοσμένες ελεύθερες ταμειακές ροές (Adjusted FCF - Adjusted Free Cash Flow – ελεύθερες ταμειακές ροές, δηλαδή μετρητά που δημιουργεί η επιχείρηση κατόπιν των λειτουργιών και των επενδύσεών της) ήταν μόλις 214 εκατ. δολάρια το β' τρίμηνο.
Εκ πρώτης όψεως τίποτα το καταπληκτικό.
Μόνο που κατά τη διάρκεια του τριμήνου η MELI επένδυσε ταυτόχρονα:
441 εκατ. δολάρια σε κεφαλαιουχικές δαπάνες (CapEx - Capital Expenditures π.χ. σε εφοδιαστική αλυσίδα, τεχνολογίες και υποδομές),
και περίπου
2,1 δισ. δολάρια στην επέκταση του πιστωτικού χαρτοφυλακίου.
Η εταιρεία λοιπόν αυτή τη στιγμή δεν αφήνει πολλά κεφάλαια να κάθονται.
Τα επανεπενδύει.
Και αυτό ακριβώς θέλω από αυτήν σε αυτή τη φάση.
Amazon 2.0;
Δεν θέλω να ισχυριστώ ότι η MercadoLibre θα γίνει δεύτερη Amazon.
Αυτό θα ήταν υπερβολικά απλό.
Αλλά η προσέγγιση ως προς τα κεφάλαια μου θυμίζει έντονα την Amazon.
Η Amazon θα μπορούσε να είχε αρχίσει να μεγιστοποιεί την κερδοφορία της πολύ νωρίτερα.
Αντί γι' αυτό έχτιζε το fulfillment, το Prime, την εφοδιαστική αλυσίδα, το AWS και άλλα επίπεδα του οικοσυστήματός της.
Ένας επενδυτής που κοίταζε μόνο το τότε P/E συχνά έβλεπε μια ακριβή εταιρεία.
Ένας επενδυτής που κοίταζε τι δημιουργείται από αυτές τις επανεπενδύσεις έβλεπε κάτι εντελώς διαφορετικό.
Και έτσι ακριβώς βλέπω σήμερα τη MELI.
Αν η MercadoLibre αναπτυσσόταν κατά 5–10% και το λειτουργικό της περιθώριο έπεφτε από 12,2% σε 6,7%, θα ήμουν πολύ νευρικός.
Όμως η MELI μόλις επιτάχυνε την αύξηση εσόδων στο 50%.
GMV +44%.
TPV +56%.
Πωληθέντα είδη +45%.
Ads +73%.
Χρήστες οικοσυστήματος +37%.
Αυτή είναι μια εντελώς διαφορετική ιστορία.
Και τώρα έρχεται η αποτίμηση
Αυτό είναι ίσως το πιο ενδιαφέρον σε όλη την ιστορία κατά τη γνώμη μου.
Η MELI εξακολουθεί να μην φαίνεται φθηνή στο P/E.
Ο trailing δείκτης κερδών είναι περίπου στις υψηλές 40×.
Αλλά τι ακριβώς μετράμε;
Κέρδη σε μια περίοδο που η διοίκηση σκόπιμα επανεπενδύει τη λειτουργική μόχλευση σε δωρεάν αποστολή, εφοδιαστική αλυσίδα, κάρτες, πελάτες και περαιτέρω ανάπτυξη.
Γι' αυτό κοιτάζω και την αποτίμηση σε σχέση με τα έσοδα.
Και εκεί συμβαίνει κάτι συναρπαστικό.
Μετά το β' τρίμηνο και την τρέχουσα βουτιά, η MELI φτάνει περίπου στις 2,6× trailing P/S (Price-to-Sales – λόγος χρηματιστηριακής αξίας προς έσοδα των τελευταίων 12 μηνών).
Με άλλα λόγια, η αγορά σήμερα πληρώνει περίπου 2,6 δολάρια χρηματιστηριακής αξίας για κάθε δολάριο ετήσιων εσόδων της MELI.
Ιστορικά, αυτό είναι ένα εξαιρετικά χαμηλό επίπεδο.
Και ακριβώς τώρα η εταιρεία επιτάχυνε την αύξηση εσόδων στο 50%.
Φυσικά, το P/S από μόνο του δεν καθορίζει ποτέ τη δίκαιη αξία και το σημερινό μείγμα της MercadoLibre είναι διαφορετικό από ό,τι πριν από δέκα χρόνια.
Αλλά το παράδοξο είναι όμορφο:
Η τιμή που πληρώνει η αγορά για ένα δολάριο εσόδων της MELI βρίσκεται σε ιστορικά εξαιρετικά χαμηλά επίπεδα ακριβώς τη στιγμή που η εταιρεία αναπτύσσεται ταχύτερα τα τελευταία τέσσερα χρόνια.
Και γι' αυτό λέω ότι η MELI μπορεί να είναι σήμερα κατά κάποιον τρόπο η φθηνότερη από ποτέ, παρόλο που κοιτάζοντας το κλασικό P/E δεν φαίνεται καθόλου έτσι.
Τι παρακολουθώ λοιπόν στη MELI;
Όχι αν το επόμενο τρίμηνο το λειτουργικό περιθώριο θα είναι 6,7% ή 7,5%.
Παρακολουθώ αν:
αυξάνεται η πελατειακή βάση,
αυξάνεται το GMV,
αυξάνεται το TPV,
αυξάνεται ο αριθμός των χρηστών οικοσυστήματος,
λειτουργούν οι επενδύσεις σε δωρεάν αποστολή,
οι ωριμάζουσες πιστωτικές κοορτές βελτιώνουν τα οικονομικά τους,
τα NPL παραμένουν υπό έλεγχο,
οι διαφημίσεις συνεχίζουν να αυξάνονται,
και κυρίως αν κάθε επιπλέον δολάριο που επανεπενδύεται στην επιχείρηση κάνει ολόκληρο το οικοσύστημα ισχυρότερο.
Όσο γίνεται αυτό, ας επενδύει η διοίκηση.
Δεν θέλω σήμερα από τη MELI μέγιστα κέρδη ανά μετοχή.
Θέλω τη μέγιστη αξία της MercadoLibre σε 10 χρόνια.
Και αν έρθει μια φορά μια περίοδος που αποφασίσουν να «σφίξουν λίγο το ζωνάρι», να επιβραδύνουν τον ρυθμό των επενδύσεων και να αφήσουν τη λειτουργική μόχλευση να περάσει μέσα από τα αποτελέσματα, μπορεί να ανακαλύψουμε τι κερδοφόρα δύναμη διαθέτει πραγματικά αυτή η επιχείρηση πάνω σε μια πολύ μεγαλύτερη βάση εσόδων.
Μέχρι τότε;
Πάνω από 30 τρίμηνα ανάπτυξης άνω του 30%.
Αυτή τη στιγμή +50% έσοδα.
Ανταγωνιστική τάφρος που διευρύνεται κάθε τρίμηνο.
Για μένα, ένας από τους ωραιότερους compounders – εταιρείες ικανές να επανεπενδύουν κεφάλαια μακροπρόθεσμα και να πολλαπλασιάζουν την αξία τους – στην αγορά.
Πάρτε τα λεφτά μου. 😅🔥
Δεν είναι επενδυτική σύσταση. Κατέχω μετοχές της MELI και πρόκειται για την άποψή μου επί της εταιρείας και των αποτελεσμάτων της.
