Software těchto 5 firem nejde snadno vyměnit

Softwarové akcie letos odepsaly kvůli obavám z umělé inteligence více než čtvrtinu hodnoty. Oborové systémy, na kterých běží soudy, pojišťovny, farmaceutický výzkum, sklady i správa nájmů, však dál rostou a drží si zákazníky. Jejich výměna znamená roky práce, migraci dat a provozní riziko. Rozhodující je, zda se tato bariéra promítá do opakovaných příjmů a skutečné hotovosti.

V roce 2026 prošel softwarový sektor jedním z nejtvrdších přecenění za poslední dekádu. Obavy, že nástroje umělé inteligence zlevní nebo zcela nahradí předplatné podnikových aplikací, stáhly index S&P 500 Software & Services od začátku roku o více než čtvrtinu. Softwarové akcie ztratily mezi červencem 2025 a dubnem 2026 zhruba 35 %. Trh přitom jen málo rozlišoval mezi obecnými nástroji, které lze napodobit, a systémy, na nichž stojí každodenní chod úřadu, pojišťovny nebo farmaceutického koncernu.

Pětice firem v tomto přehledu patří do druhé skupiny. Jde o takzvaný vertikální software, tedy aplikace navržené pro jeden obor, jeho regulaci a jeho specifické procesy. Hlavní obranou těchto firem jsou vysoké náklady na přechod. Výměna systému znamená migraci dat, přeškolení zaměstnanců, novou validaci vůči regulátorům a riziko výpadku provozu, který si úřad, pojišťovna ani sklad v předvánoční sezóně nemůže dovolit.

U každé firmy jsou proto podstatné čtyři otázky:

• Zůstávají zákazníci skutečně, nebo se vysoká retence jen předpokládá?

• Jak rychle roste opakovaný příjem a jakou má kvalitu?

• Kolik stojí získání nového zákazníka a kolik růstu přichází od stávající báze?

• Mění se účetní zisk v hotovost, a pokud ano, z jakých důvodů?

Čísla vycházejí z posledních zveřejněných výsledků za období končící v červnu nebo červenci 2026.

Jak číst metriky softwarových firem

Softwarové firmy vykazují vedle běžných účetních údajů řadu vlastních ukazatelů. Ty jsou užitečné, ale každá firma je definuje jinak, a jejich srovnání proto vyžaduje opatrnost.

• ARR (anualizované opakované tržby): u většiny firem jde o roční hodnotu aktivních předplatných smluv. Některé firmy však ARR počítají jen vynásobením čtvrtletních opakovaných tržeb čtyřmi, což zahrnuje i proměnlivé poplatky.

• RPO (zbývající smluvní závazky): hodnota podepsaných smluv, které zatím nebyly vykázány v tržbách. Funguje jako zakázková kniha a ukazuje, kolik budoucích tržeb je již smluvně zajištěno.

• Hrubý úbytek: podíl opakovaných tržeb, které firma ztratila odchodem nebo zmenšením zákazníků. Čím nižší, tím silnější jsou náklady na přechod.

• Upravené (non-GAAP) ukazatele: firmy z nich obvykle vyřazují odměny zaměstnancům v akciích a odpisy nehmotného majetku z akvizic. Rozdíl mezi upraveným a účetním ziskem podle GAAP je u softwarových firem velký a vypovídá o tom, kolik nákladů se platí akciemi místo hotovosti.

• Konverze zisku na hotovost: poměr provozního nebo volného cash flow k čistému zisku. Hodnota nad 1 je u předplatitelských modelů běžná, protože zákazníci platí předem a část nákladů je nepeněžní.

Tyler Technologies

Software, na kterém běží americké úřady

Tyler Technologies $TYL je největší specializovaný dodavatel softwaru pro americkou veřejnou správu. Dodává systémy pro soudy, policii a záchranné složky, správu daní z nemovitostí, finanční řízení obcí, školské úřady nebo vydávání povolení.

Získávání zákazníků je ve veřejném sektoru pomalé a drahé. Výběrová řízení jsou formalizovaná, rozhodování závisí na rozpočtových cyklech. Jakmile však okres nebo stát systém nasadí, jeho výměna je provozně i politicky obtížná. Na soudní nebo daňový systém navazují občané, advokáti, banky i další úřady a výpadek by měl okamžité veřejné dopady.

Opakované příjmy a přechod do cloudu

Ve druhém čtvrtletí 2026 dosáhly tržby 645,1 mil. USD při meziročním růstu o 8,2 %, čímž mírně zaostaly za odhady analytiků kolem 647 mil. USD. Opakované příjmy činily 559,5 mil. USD, tedy 86,7 % celku.

• SaaS tržby (software jako služba) vzrostly o 21,7 % na 230,6 mil. USD. Šlo o 22. čtvrtletí v řadě s růstem alespoň 20 %.

• Předplatné celkem, tedy SaaS a transakční poplatky, přidalo 12,0 % na 453,7 mil. USD.

• Transakční poplatky, například za online platby pokut, poplatků a daní, rostly jen o 3,5 % na 223,1 mil. USD.

• Údržba klesla o 5,6 % na 105,8 mil. USD, protože zákazníci odcházejí z vlastních serverů do cloudu.

Nové SaaS objednávky vzrostly o 21,1 % na rekordní úroveň, vykázané tržby se za nimi však opožďují o několik čtvrtletí.

Na co si dát pozor u metriky ARR

Tyler vykazuje ARR ve výši 2,24 mld. USD s růstem 8,2 %. Firma však ARR počítá prostým vynásobením čtvrtletních opakovaných tržeb z předplatného a údržby čtyřmi. Protože předplatné u Tyleru zahrnuje i transakční poplatky závislé na objemu plateb, nejde o čistě smluvní hodnotu. S ARR společnosti Guidewire, která vychází ze smluv, proto metriku nelze přímo srovnávat.

Organický růst navíc podle dostupných odhadů zaostává za vykázaným zhruba o 2 procentní body, protože část růstu pochází z akvizic. Ve druhém čtvrtletí koupil Tyler firmu For the Record za 213 mil. USD.

Převod zisku na hotovost

Volný cash flow dosáhl 118,5 mil. USD, meziročně o 34,7 % více, a za první pololetí vzrostl na 221,3 mil. USD z 136,2 mil. USD před rokem. Čistý zisk podle GAAP ve druhém čtvrtletí činil 93,5 mil. USD, takže poměr hotovosti k zisku vychází přibližně na 1,3násobek. Kvalitu tohoto čísla však snižuje přechodný vliv: firma zaplatila na daních zhruba o 30 mil. USD méně. Po jeho očištění by se konverze pohybovala kolem 1,0násobku.

Upravená EBITDA vzrostla jen o 4,3 % na 176,4 mil. USD, tedy pomaleji než tržby. Při provozu v cloudu nese náklady na infrastrukturu Tyler místo zákazníka, což v přechodném období tlačí na marže. Výhled vedení na rok 2026 zůstal beze změny: tržby 2,535 až 2,575 mld. USD, upravený zisk na akcii 12,95 až 13,20 USD a marže volného cash flow 26 až 28 %. V červnu firma zvýšila dlouhodobé cíle do roku 2030.

Alokace kapitálu a ocenění

Ve druhém čtvrtletí utratil Tyler 505 mil. USD za zpětný odkup 1,62 mil. akcií a od začátku roku stáhl z oběhu 5,6 % akcií. Zároveň schválil nový program odkupů ve výši 1,5 mld. USD. Část prostředků pochází z květnové emise konvertibilních dluhopisů za 1,4 mld. USD a ke konci čtvrtletí měla firma přes 1 mld. USD v hotovosti a investicích.

Vedení tak využívá propadu ceny. Na konci července se akcie obchodovala kolem 325 USD, zatímco její 52týdenní maximum přesahovalo 570 USD. Ani po poklesu však nejde o levnou akcii: v srpnu se pohybovalo P/E na bázi zisků za posledních dvanáct měsíců kolem 44.